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申万宏源2015下半年A股投资策略观点概要重建

发布时间:2019-08-15 11:28:05 编辑:笔名

申万宏源:2015下半年A股投资策略观点概要 重建 2015-07-20 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

主要内容:

A股市场需要“重建”,2015下半年的主旋律是“震荡分化,修养生息”。2014年11月年度策略指出的“A股市场波动率大幅上升”在2015年的2季度演绎到极致,价格和基本面的反身性螺旋成为经典教科书(《警惕反身性》2015.6.19)。短期主导市场风险偏好的核心因素是管理层“后救市”时期的政策选择,部分资金利用“救市底”形成的看涨期权做多,存量资金仓位大幅提高之前反弹仍可能持续,但纯粹博弈性的反弹并非长久之计,A股市场需要重建。表面上,当前A股市场的矛盾体现在:(1)“恒星”互联网下山的时候,新的龙头板块尚不明确;(2)救市筹码如何退出仍有较大不确定性;( )停牌公司仍超过600家,市场可能并未出清;(4)两融和股权质押风险并未完全消除。而本质上,化解这些矛盾需要A股市场在资金供需、市场信心和估值体系上进行“重建”。拉长时间段,大类资产配置格局仍有利于股权;未来货币政策的本质依旧是“中国版QE”;中国推进改革发展、新经济仍是必行之举,仍需要资本市场繁荣辅助,我们依然认为从一年以上的周期看,“慢牛”可以期待。但慢牛以重建为前提,而重建需要时间,因此“震荡分化,修养生息”是2015下半年市场的必然选择。

资金供需的新平衡需要重建。我们建立了股票市场资金供需的分析框架。虽然救市政策出台后,资金需求方IPO、再融资、大小非减持都被控制,但是资金供给方场外配资和两融等受制于去杠杆,公募净申购受限于银行渠道对于股票市场的谨慎,保险救市任务之后继续加大权益配置比例空间有限。资金供需的新平衡需要重建,而这个平衡可能是一个供需均收缩的紧平衡。

市场信心需要重建。管理层仅呵护“慢牛”,4500点救市退出的一致预期以及去杠杆抑制了风险偏好的快速恢复,但管理层确保股票市场流动性的态度也非常明确,市场向下同样有底。未来市场将大概率呈现波动幅度逐步收窄的休养生息状态,用时间换取新主线的出现和市场信心的重建,使股市风险溢价逐步从高位回落。

从PE到EPS,市场整体的估值体系需要重建。2015年上半年盛极一时的“市值故事”现在已不被接受,资产管理行业需要从新的角度(“硬邦邦”的业绩)挖掘投资机会,市场整体的估值体系需要重建。上涨途中,50倍PE的公司股价还能在新故事的驱动下趋势性上行至100倍PE;跌途中50倍PE若无令人心动的新投资故事恐怕难以力挽狂澜;虽然蓝筹股无大泡沫,但国际视野下也不便宜,我们6月初建议均衡结构至今超额收益过于突出,加之救市资金可能有序退出的背景下,蓝筹股股价难免受到压制。

上证综指“上有顶,下有底”,核心波动区间( 200,4600)。我们基于中报预告调整后的2015年业绩增速和历史平均估值水平测算的“能买下手”的点位是 00,这同时也是两融和股权质押的风险底线,构成“三重底”。同时,4500点救市政策退出的关键点位,短期逻辑(救市政策驱动)将在4500点附近向中期逻辑(震荡分化,恢复元气)快速切换。我们预计上证综指的核心波动区间为( 200,4600),创业板指核心波动区间为(1650, 200)。震荡,有养生息是主旋律。而8~9月重要事件集中的时间窗口,届时A股市场有望迎来阶段性蜜月期。我们判断的核心风险包括:(向上)超预期的新龙头出现,中概股互联网公司回归快于预期;(向下)业绩不达预期;两融、股权质押等系统性风险被触发;外因美联储加息,内因注册制影响超预期。

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